2010/05/12 00:00 (康和證券 提供)
預估台橡2Q合併營收可達96.5億元，QoQ +17.6%，毛利率再提昇到18~18.5%之間。預估稅後淨利9.13億元，EPS 1.40元。而在假設油價不再繼續大漲之下，目前預估台橡3Q可望達到全年營收獲利高峰，全年預估合併營收375.1億元，YoY+69.6%，稅後淨利32.7億元，EPS 5.04元。投資建議上，康和認為由於台橡受惠於中國大陸汽車產業高速成長和全球需求復甦，加上原料價格上揚推動產品價格上提升，公司又具有低價原料庫存效益，因此今年業績展望看好。目前股價淨值比相較過去產業景氣高峰水準仍然不高，加上今年配發3.2元現金股利，目前殖利率仍近6.9%，因此建議為買進，目標價54.5元(以預估年底每股淨值23.6元計算P/B 2.3倍)。
合成橡膠最主要應用於輪胎製造，因此是和輪胎產業的景氣關係最為密切。目前輪胎需求相當強勁，尤其在中國大陸汽車業持續高度成長以及歐美汽車業復甦的帶動之下，對於輪胎的需求也持續大幅增加，也帶動合成橡膠的需求持續增加，特別是全球最大的輪胎生產國中國大陸目前的SBR、BR合成橡膠仍然有相當大供給缺口。另一方面，天然橡膠價格近期因為東南亞乾旱影響而創下歷史新高，和合成橡膠價差相當大，因此在兩者互有替代效應之下，雖然合成橡膠的原料丁二烯價格同樣大幅攀升，但是合成橡膠廠商轉嫁成本並無困難。
公司概況
1.台橡是國內合成橡膠大廠，主要產品線有SBR(苯乙烯-丁二烯橡膠)、BR(聚丁二烯橡膠)、TPE(熱塑橡膠)等合成橡膠，09年分別佔合併營收比重約45%、30%和20%。其中SBR和BR橡膠最主要是用於輪胎製造，因此台橡屬於輪胎產業的上游。由於丁二烯(Butadiene，BD)佔SBR和BR的原料需求比重分別超過七成和九成以上，也是TPE的最主要原料，所以價格除了受到下游輪胎業需求影響之外，受到丁二烯價格的影響也相當大。
2.產能方面，台橡在兩岸都已有佈局，目前台灣高雄廠產能分別為年產SBR 10萬噸、BR 和TPE 各5.4萬噸，而中國大陸南通廠產能目前則有SBR 20萬噸、BR 5萬噸和TPE 2.7萬噸。此外在泰國尚有合資的BR廠(未併入合併報表)，年產能約7.2萬噸。
3.1Q10合併營收82.11億元，QoQ+30.4%，大幅成長原因主要在於下游輪胎產業需求仍然相當強勁，特別是中國大陸1Q的輪胎產出量再創新高，而合成橡膠在原料價格上揚之下也同步向上調價。尤其是1~2月時產能稼動率僅約8成，但是3月份已經開到滿載，所以單月合併營收32.29億元，MoM+45.4%。合併毛利率也在產能利用率提高和產品調漲價格之下較4Q09上揚約4.2個百分比到17.4%，因此稅後淨利達到6.47億元，QoQ+0.9% (僅較4Q小幅成長的原因在於4Q09有營運總部退稅，有效稅率較低)，EPS 0.99元。
4.2Q產業展望上，在需求面方面，台橡表示目前下游需求相當強勁，尤其在中國大陸汽車業持續高度成長以及歐美汽車業復甦的帶動之下，對於輪胎的需求也持續大幅增加。也因此台橡除了4月時因為受到兩岸產能歲修影響，產出會較少之外，5、6月產能都可望全開。產品價格方面，由於丁二烯價格的持續上漲，台橡也持續調高價格反映成本。整體來看2Q平均單價仍可較1Q上漲超過一成以上。在原料成本方面，台橡認為目前丁二烯原料價格持續高檔的狀況可能要到2Q季底前才會因為亞洲區先前歲修的輕裂廠產能陸續恢復，以及新廠產能投入而看到小幅回檔。不過台橡已經在1Q丁二烯價格大漲前就提前購買現貨(約佔2Q生產所需三成)完成。所以由此推斷台橡2Q仍可獲益於低價原料庫存利益。最後，由於天然橡膠價持續創下歷史新高，和合成橡膠的價差擴大，所以在天然膠和合成膠兩者互有替代效應之下，要將合成橡膠成本轉嫁並不成問題。
5.由於出貨量持續成長，產品價格也繼續上揚，而原料成本在低價丁二烯庫存之下上揚幅度相對較小，所以由此計算，台橡2Q不但營收將繼續走揚(雖然4月會因為產能歲修影響營收會下滑)，且毛利率也有繼續提升的可能。因此康和預估台橡2Q合併營收可達96.5億元，QoQ +17.6%，毛利率再提昇到18~18.5%之間。預估稅後淨利9.13億元，EPS 1.40元。
6.全年展望上，雖然下半年目前不確定性仍高，不過由於輪胎業的需求仍然極為強勁，特別是中國大陸輪胎業持續高度成長，所以台橡預估到年底前產能都能維持滿載。另一方面，丁二烯原料價格反而有機會因供給的增加而於2Q末起走低(在假設油價不在繼續上漲之下)，使得價差放大，因此今年展望樂觀看待。康和目前預估台橡3Q可望達到全年營收獲利高峰，全年則預估合併營收375.1億元，YoY+69.6%，毛利率約17.5%，稅後淨利32.7億元，YoY+40.4%，EPS 5.04元。
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